Que el consumidor estadounidense es una ‘bestia’ difícil de batir y que el golpe inflacionario le está apretando duro, complicando su más o menos cuestionable inclinación al ahorro, es algo que ya se sabía. Sin embargo, hace unas semanas saltaron todas las alarmas y empezaron a sonar las recurrentes ‘trompetas del Apocalipsis’ cuando se publicó que la tasa de ahorro de los estadounidenses caía en junio al mínimo de hace casi dos décadas (salvando un momento puntual del covid) con un 2,7%. Aunque la tasa se recuperó algo y subió al 3% en julio, los temores a que acabe perforando el cero y entre en terreno negativo (los hogares gastarían más de lo que ingresan) se han instalado con fuerza. La posibilidad real de que llegue la próxima (gran) crisis y los americanos no tengan un nimio colchón con el que protegerse es una amenaza que no debe ser desdeñada. Sin embargo, un grupo concreto de analistas ha revisado los números y ha encontrado que esta tasa global de ahorro incluye ciertas distorsiones que pintan un panorama peor de lo que es. Ajustando ese ahorro por las ganancias en inversión (práctica mucho más extendida que en Europa) y por el factor demográfico (reciente oleada de jubilaciones), los economistas de BCA Research detectan que aún existe más margen que en convulsiones pasadas.
La lectura ‘oficial’ es clara: a medida que la creación de empleo se fue reduciendo durante los últimos ocho meses de 2025, dando inicio a un periodo de ya 15 meses en el que la renta disponible no ha logrado seguir el ritmo de la inflación, los hogares han mantenido un crecimiento del consumo acorde con la expansión económica, destinando a ahorro una parte cada vez menor de sus ingresos.
«Animados por la subida continuada de las cotizaciones bursátiles, los estadounidenses están gastando una mayor parte de sus ingresos y ahorrando menos. (…) Esta disposición a ahorrar menos ha supuesto un importante apoyo para el consumo estadounidense y, a su vez, para el crecimiento económico del país«, explicaba este verano en una nota de investigación Tan Kai Xian, analista de Gavekal Research.
Sin embargo, en ese «animados por la subida de las cotizaciones» es donde los economistas de BCA Research detectan la primera falla en el dato de tasa de ahorro que publica cada mes la Oficina de Análisis Económico (BEA) del Departamento de Comercio. «Aunque hemos estado siguiendo de cerca la tasa de ahorro para evaluar durante cuánto tiempo los hogares podrían estar dispuestos a funcionar con un colchón financiero más reducido de lo normal, no se trata de un indicador perfecto», introduce su disertación el estratega jefe Doug Peta en un informe al que ha tenido acceso elEconomista.es.
En esencia, esta tasa no tiene en cuenta las plusvalías (o minusvalías), que aumentan (o reducen) la capacidad de consumo de los hogares, lo que a su vez reduce (o aumenta) la tasa de ahorro cuando los precios de las acciones y/o de la vivienda suben (o bajan). A pesar de las hipótesis de los economistas sobre la «contabilidad mental», el dinero se gasta rápidamente entre los estadounidenses independientemente de su origen, ya que los picos en la realización de plusvalías coinciden con los mínimos en la tasa de ahorro, explica Peta.
Dicho de otro modo: la BEA elabora la tasa restando al ingreso disponible el gasto en consumo y dividiendo esta cifra de nuevo entre el ingreso disponible. El problema es que las plusvalías no se cuentan como ingreso: si las acciones o las viviendas suben de precio y una familia las vende para obtener ganancias (o simplemente se siente más rica, el famoso efecto riqueza), ese dinero no suma en el denominador, mientras que el consumo sí se cuenta. Cuando la familia gasta esas ganancias en bienes o servicios, ese gasto sí suma en el numerador (gasto en consumo). Como resultado, cuando la bolsa sube y la gente gasta esas plusvalías, el consumo sube, pero el ingreso ‘oficial’ se mantiene igual. Matemáticamente, esto hace que la tasa de ahorro calculada caiga en picado.
A partir de los datos de las declaraciones de la renta de las personas físicas (IRPF), en BCA calculan una tasa de ahorro anual ajustada por las plusvalías que suma las plusvalías realizadas, una vez deducidos los impuestos, a la renta disponible. Aunque la tasa de ahorro ajustada sigue situándose cerca del mínimo de su rango en 2025, no es tan baja en comparación con los valores históricos como la tasa de ahorro declarada. Tras ajustarla para incluir las plusvalías realizadas, se encuentra que la tasa de ahorro fue más baja entre 2001 y 2010. Se podría decir que en ese ciclo, entre la burbuja puntocom y la Gran Crisis, los americanos generaron menos colchón protector.
Según aclara Peta, las plusvalías realizadas son solo «la punta del iceberg», ya que, insiste, las plusvalías no realizadas también aumentan la riqueza y animan a los hogares a gastar una mayor parte de sus ingresos ordinarios de lo que lo harían en otras circunstancias. Si se tuviera en cuenta la revalorización de los activos que aún no se han vendido, la disparidad entre la tasa ajustada de BCA y la tasa oficial se ampliaría aún más.
La otra gran ‘falla’ de esta tasa de la BEA está, como se adelantaba, en la demografía. Los cambios demográficos influyen indudablemente en la tasa de ahorro, lo que limita la utilidad de las comparaciones a lo largo del tiempo, expone Peta. La dinámica es la siguiente: los hogares en edad laboral suelen ahorrar, mientras que los hogares de jubilados suelen ‘desahorrar’ y, desde que los baby boomers empezaron a cumplir 65 años en 2011, se ha producido un fuerte descenso en el número de adultos en su mejor edad laboral (de 25 a 54 años) en relación con los adultos de 65 años o más. Es la famosa oleada de jubilaciones que la pandemia de covid espoleó.
Desde Gavekal lo explican con otras palabras: «La población estadounidense está envejeciendo. La hipótesis del ciclo de vida sostiene que las personas intentan mantener un nivel de gasto constante a lo largo de su vida. Piden préstamos cuando son jóvenes, ahorran cuando alcanzan su máximo nivel de ingresos y gastan sus ahorros cuando son mayores. Por lo tanto, a medida que las personas envejecen, su propensión a pedir préstamos disminuye y su propensión a gastar sus ahorros aumenta».
Este gran cambio de los baby boomers, que han pasado de vivir de sus ingresos regulares a vivir de unos ingresos (reducidos) y de sus activos, ha alterado tanto la interacción entre ingresos, consumo y ahorro que no es posible comparar el comportamiento de consumo de forma equitativa a lo largo del tiempo sin tener en cuenta la ola de jubilaciones de esta generación, justifican desde BCA. «El aumento de las jubilaciones ha reducido la tasa de ahorro a medida que ha ido avanzando, y el incremento acumulado de la proporción de jubilados hace que no sea adecuada para realizar comparaciones sobre la capacidad de consumo de los hogares a ambos lados de la brecha generacional de la jubilación de la generación del baby boom«.
Para ajustar la tasa de ahorro a este factor tan condicionante, los analistas de la firma canadiense calculan primero el porcentaje de la población adulta que está jubilada, para lo que recurren a la Oficina de Estadísticas Laborales (BLS) y su registro del número de adultos que han abandonado la población activa para jubilarse desde 1994. Después, recopilan los datos sobre el gasto medio y los ingresos antes de impuestos de los hogares jubilados, procedentes de la Encuesta de Gasto del Consumidor de la BLS, para estimar la tasa de ahorro media de los jubilados. Dicha tasa es claramente negativa, ya que la BLS constató que los jubilados gastaron más de lo que ganaron en 38 de los 41 años cubiertos por la encuesta.
Buscando afinar aún más el cálculo, y teniendo en cuenta que los datos antes de impuestos no reflejan toda la realidad, ya que la tasa de ahorro se calcula con ingresos disponibles después de impuestos, en BCA proceden a un nuevo ajuste basado en estimar los tipos impositivos federales efectivos anuales multiplicando el tipo marginal más bajo del IRPF por la proporción de los ingresos de los jubilados sujeta a impuestos tras aplicar la deducción estándar. «Cuanto mayor es el tipo impositivo estimado, menor es la renta disponible estimada; cuanto menor es la renta disponible estimada, más negativa es la tasa de ahorro de los jubilados y, por lo tanto, mayor es la tasa de ahorro ajustada. Para limitar el ajuste al alza de la tasa de ahorro, nos hemos basado en el tipo impositivo más bajo plausible», atan su cálculo.
Los resultados muestran que, al igual que ocurría tras el ajuste por plusvalías, la tasa ajustada por jubilación se mantiene cerca del extremo inferior de su rango, pero se sitúa tres puntos y medio porcentuales por encima de su mínimo alcanzado durante la burbuja de las hipotecas subprime, lo que le proporciona un margen de dos puntos y medio porcentuales más amplio que la tasa declarada. También se detecta que fue considerablemente más baja entre 2005 y 2007.
Aunque las tasas de ahorro ajustadas a la jubilación y a las ganancias no pueden combinarse, cada ajuste transmite el mismo mensaje, defiende Peta: «La tasa de ahorro no es tan baja como parece a simple vista al compararla con su propia evolución histórica. Por lo tanto, en su nivel actual resulta más sostenible -con margen para bajar aún más- de lo que parece a primera vista».
Algo con lo que se muestran de acuerdo desde Gavekal: «La tasa de ahorro de los hogares estadounidenses tiene margen para seguir bajando antes de pasar a ser negativa, por lo que los efectos de riqueza de los consumidores pueden seguir respaldando el consumo y los beneficios empresariales de EEUU durante algún tiempo aún». Sin embargo, advierte Tan Kai Xian, a medida que la tasa de ahorro se acerque a cero, merece la pena que los inversores reflexionen sobre las implicaciones de una tasa de ahorro negativa antes de que se produzca, dado que «las consecuencias podrían ser graves».
Volviendo al ‘efecto riqueza’, Peta pide tener en cuenta que las plusvalías no realizadas no hacen que los consumidores sean «a prueba de balas», ya que la disparidad entre las tasas de ahorro ajustadas y las declaradas se reducirá en el próximo mercado bajista (una corrección del 20% desde máximos). «Cuando ese mercado bajista llegue inevitablemente, los hogares se verán sometidos a una presión mayor que en el pasado. Tener en cuenta la revalorización de las acciones y de los precios de la vivienda en este ciclo simplemente sugiere que los hogares pueden mantener su elevado nivel actual de gasto con sus ingresos ordinarios durante más tiempo de lo que podría indicar la tasa de ahorro declarada», abrocha.
A la espera de las ‘garras del oso’, Peta considera que la expansión actual se mantendrá sobre una base sólida a corto plazo. El consumo, que ya se ve respaldado por el aumento de la riqueza, está recibiendo un impulso adicional gracias a la reactivación de la contratación, explica. Las pequeñas empresas y los fabricantes están preparados para contribuir al potente impulso inversor iniciado por la expansión de los centros de datos de los hiperescaladores, agrega. «Estamos atentos a cualquier indicio de que el entusiasmo por la IA haya ido demasiado lejos o de que las expectativas de beneficios se hayan elevado en exceso, pero reiteramos nuestra recomendación de que los inversores mantengan las asignaciones de referencia en renta variable y otros activos de riesgo», remata su informe.
